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期貨交易穩(wěn)定盈利的模式范文第1篇

中金所的成立以及股指期貨的即將推出，不僅對于深化資本市場改革、完善資本市場體系、發(fā)揮資本市場功能具有重要的戰(zhàn)略意義，同時(shí)對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展也將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

股指期貨交易結(jié)算：商業(yè)銀行試水綜合化經(jīng)營的新領(lǐng)域

與目前國內(nèi)商品交易所不同，中金所采取目前國際通行的結(jié)算會(huì)員/非結(jié)算會(huì)員分層模式，并首度明確商業(yè)銀行可以成為特別結(jié)算會(huì)員，為交易會(huì)員或具有會(huì)員資格的投資商服務(wù)，參與期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)，此舉標(biāo)志著我國商業(yè)銀行正式進(jìn)入期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

中金所股指期貨交易結(jié)算模式與特別結(jié)算會(huì)員中國金融期貨交易所在國內(nèi)四家期貨交易所中首度引入特別結(jié)算會(huì)員概念。特別結(jié)算會(huì)員、全面結(jié)算會(huì)員和交易結(jié)算會(huì)員構(gòu)成了中金所的三大類結(jié)算會(huì)員。特別結(jié)算會(huì)員定位為商業(yè)銀行銀行及其分支機(jī)構(gòu)。特別結(jié)算會(huì)員的主要職責(zé)是為參與股指期貨交易的非結(jié)算會(huì)員進(jìn)行期貨結(jié)算，并對他們的交易行為進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

通過上表可以反映出，中金所股指期貨基本結(jié)算層級是金融期貨交易所對結(jié)算會(huì)員進(jìn)行結(jié)算，結(jié)算會(huì)員再對非結(jié)算會(huì)員進(jìn)行結(jié)算。作為特別結(jié)算會(huì)員，商業(yè)銀行在股指期貨整體交易結(jié)算流程中承擔(dān)著十分重要的作用。

特別結(jié)算會(huì)員的權(quán)利和義務(wù) 根據(jù)已經(jīng)公開披露的有關(guān)文件信息整理，特別結(jié)算會(huì)員的權(quán)利與義務(wù)內(nèi)容如表一：

通過列表分析可以了解，特別結(jié)算會(huì)員的主要權(quán)利與義務(wù)基本與期貨經(jīng)紀(jì)公司一致，因此，現(xiàn)階段除不能發(fā)起自營業(yè)務(wù)外，商業(yè)銀行承擔(dān)著與期貨經(jīng)紀(jì)公司基本相同的作用。

商業(yè)銀行作為特別結(jié)算會(huì)員，在金融期貨市場發(fā)揮重要作用，主要體現(xiàn)在一方面從股指期貨交易整體流程看，承擔(dān)著不可或缺的股指期貨交易結(jié)算作用；另方面從其權(quán)利義務(wù)關(guān)系看，商業(yè)銀行已然成為我國金融期貨市場的重要參與主體。

可以講，繼發(fā)起設(shè)立基金管理公司、收購信托公司、參股企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司后，中金所特別結(jié)算會(huì)員股指期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù),已經(jīng)成為商業(yè)銀行試水綜合化經(jīng)營的新領(lǐng)域。

參與股指期貨交易結(jié)算對商業(yè)銀行影響深遠(yuǎn)

成為中金所特別結(jié)算會(huì)員，提供股指期貨交易結(jié)算服務(wù)對商業(yè)銀行主要業(yè)務(wù)既有現(xiàn)實(shí)的影響，也有遠(yuǎn)期的影響。

現(xiàn)實(shí)的影響主要體現(xiàn)在存款業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)兩方面關(guān)于存款業(yè)務(wù)，由于特別結(jié)算會(huì)員主要的工作是對客戶保證金的管理，因此保證金成為商業(yè)銀行新的負(fù)債來源。初步測算，我國推出股指期貨后，預(yù)計(jì)保證金規(guī)模將達(dá)到500億元左右，鑒于保證金具有穩(wěn)定且付息率相對較低的特點(diǎn)，因此該項(xiàng)負(fù)債是很好的資金來源。關(guān)于中間業(yè)務(wù)，目前特別結(jié)算會(huì)員的中間業(yè)務(wù)收入主要是手續(xù)費(fèi)（傭金），預(yù)計(jì)推出股指期貨后，金融期貨市場年交易量將達(dá)到2500萬手，據(jù)此測算，市場傭金規(guī)模將不低于25000萬元，考慮到監(jiān)管部門對商業(yè)銀行成為特別結(jié)算會(huì)員實(shí)行準(zhǔn)入制，會(huì)員數(shù)量有限，因此作為特別結(jié)算會(huì)員的商業(yè)銀行，手續(xù)費(fèi)可以成為其新的中間業(yè)務(wù)發(fā)展來源，有利于業(yè)務(wù)盈利模式的轉(zhuǎn)型。

遠(yuǎn)期的影響主要體現(xiàn)在商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)拓展與產(chǎn)品創(chuàng)新方面 金融期貨市場的發(fā)展必然帶動(dòng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域的發(fā)展與創(chuàng)新。

一是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，可以通過設(shè)立期貨管理賬戶、發(fā)起設(shè)立期貨投資基金，為客戶提供高端的現(xiàn)金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；二是開展場外交易業(yè)務(wù)，24小時(shí)為客戶提供閉市后的場外交易服務(wù)，報(bào)出買賣價(jià)并完成撮合、成交；三是投資咨詢業(yè)務(wù)，為客戶提供信息服務(wù)，或?yàn)榭蛻籼峁├碡?cái)方案；四是融資服務(wù)，根據(jù)監(jiān)管政策，為信譽(yù)較好客戶提供合規(guī)的融資服務(wù)，進(jìn)一步鞏固與優(yōu)質(zhì)客戶的關(guān)系；五是發(fā)展自營業(yè)務(wù)，成為金融期貨市場的做市商，可以為客戶創(chuàng)造投資成交機(jī)會(huì)。

特別結(jié)算會(huì)員期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)，對于商業(yè)銀行業(yè)務(wù)不管是現(xiàn)實(shí)的影響、還是遠(yuǎn)期的影響的表述，其影響均表現(xiàn)在業(yè)務(wù)層面。從根本上講，成為特別結(jié)算會(huì)員，提供股指期貨結(jié)算服務(wù)，對于商業(yè)銀行而言，有助于完善銀行服務(wù)功能，爭取高端客戶資源，提升盈利水平，從而達(dá)到強(qiáng)化核心競爭力、保持長期可持續(xù)發(fā)展的能力。

防范風(fēng)險(xiǎn)：商業(yè)銀行備戰(zhàn)股指期貨之關(guān)鍵

雖然成為特別結(jié)算會(huì)員，開展股指期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)，對于商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展有著特別重要的意義，但是考慮金融期貨市場交易的所有合約品種均具有高風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)特征，因此基于商業(yè)銀行有關(guān)安全性、盈利性、流動(dòng)性等“三性”管理基本要求，防范風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該成為商業(yè)銀行應(yīng)對股指期貨推出并參與特別結(jié)算會(huì)員股指期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)工作的核心環(huán)節(jié)。相應(yīng)地，安全性應(yīng)該是特別結(jié)算會(huì)員業(yè)務(wù)開展的重點(diǎn)要求。特別結(jié)算會(huì)員各項(xiàng)工作應(yīng)該圍繞上述核心環(huán)節(jié)與重點(diǎn)要求而展開。

在實(shí)施具體業(yè)務(wù)管理工作中，保證金監(jiān)控、業(yè)務(wù)行為的法律規(guī)范以及系統(tǒng)開發(fā)與維護(hù)安全性管理等三方面應(yīng)該是防范風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)工作內(nèi)容：

加強(qiáng)以保證金賬戶監(jiān)控為核心的風(fēng)險(xiǎn)管理，是商業(yè)銀行發(fā)展金融期貨業(yè)務(wù)的基本要求商業(yè)銀行作為中金所特別結(jié)算會(huì)員開展股指期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)是：非結(jié)算會(huì)員信用風(fēng)險(xiǎn)、內(nèi)部操作風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及政策性風(fēng)險(xiǎn)。

上述風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵還是非結(jié)算會(huì)員信用風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨在我國金融市場上市，可能會(huì)出現(xiàn)連續(xù)漲?；虻５漠惓＝灰浊闆r，而此時(shí)如果非結(jié)算會(huì)員不及時(shí)做好客戶的持倉監(jiān)控與平倉工作，則客戶賬戶保證金可能透支，容易產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)。

因此，作為特別結(jié)算會(huì)員防范風(fēng)險(xiǎn)的重要部位，是非結(jié)算會(huì)員的保證金管理。

首先，必須落實(shí)中金所的有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制要求。根據(jù)中金所風(fēng)險(xiǎn)管理要求，特別結(jié)算會(huì)員應(yīng)制定風(fēng)險(xiǎn)管理制度，包括實(shí)行保證金制度、價(jià)格限制制度、限倉制度、大戶報(bào)告制度、強(qiáng)行平倉制度、強(qiáng)制減倉制度、結(jié)算擔(dān)保金制度和風(fēng)險(xiǎn)警示制度等實(shí)施細(xì)則。

其次，研究建立風(fēng)險(xiǎn)管理監(jiān)控體系，針對非結(jié)算會(huì)員保證金水平、開倉與持倉量、信用等級等要素建立非結(jié)算會(huì)員的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模式，指導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)管理工作。

第三，加強(qiáng)內(nèi)控管理，避免可能產(chǎn)生的內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)：一是要明確崗位責(zé)任、崗位分工必須明細(xì)，內(nèi)部授權(quán)管理必須明確、適用，具有可操作性；二是注意提高從業(yè)人員的業(yè)務(wù)技能，熟悉市場，具有風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與判斷能力，可以有效實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理預(yù)案；三是加強(qiáng)從業(yè)人員的職業(yè)道德操守教育。

商業(yè)銀行發(fā)展期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)過程中，必須注重業(yè)務(wù)行為的法律規(guī)范，避免產(chǎn)生法律糾紛及其帶來的經(jīng)濟(jì)或社會(huì)的負(fù)面影響首先，在擬定和履行經(jīng)紀(jì)合同方面，應(yīng)當(dāng)注意與客戶間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，雙方當(dāng)事人關(guān)系應(yīng)該體現(xiàn)以下基本要求：第一，遵循誠實(shí)信用；第二，尊重合法約定；第三，風(fēng)險(xiǎn)與利益相一致。

其次，根據(jù)我國期貨市場發(fā)展的司法實(shí)踐，商業(yè)銀行開展股指期貨交易結(jié)算業(yè)務(wù)，必須關(guān)注或避免下面業(yè)務(wù)行為：發(fā)展客戶時(shí)，不履行風(fēng)險(xiǎn)揭示義務(wù)；本行員工私自接受客戶全權(quán)委托交易；未明確客戶通知方式的約定以及未有效保留通知證據(jù)；未約定因銀行結(jié)算人工失誤導(dǎo)致客戶產(chǎn)生不當(dāng)?shù)美麜r(shí)雙方的確認(rèn)及返還規(guī)則；未明確約定強(qiáng)行平倉的條件；沒有明確約定電子化交易的免責(zé)條款。

期貨交易穩(wěn)定盈利的模式范文第2篇

北京冠通期貨經(jīng)紀(jì)有限公司董事長楊冠平見證了發(fā)端于上世紀(jì)九十年代初的中國期貨業(yè)。經(jīng)過最初期貨交易所和交易品種遍地開花的混亂發(fā)展，期貨業(yè)進(jìn)入了長達(dá)5年的整治期，直到2002年，國務(wù)院頒布《關(guān)于資本市場發(fā)展若干意見的決定》，期貨市場重新回暖，新品種不斷上市，交易方式從最初的手工報(bào)單逐漸過渡到目前電子化交易，交易量和交易金額持續(xù)翻番增長。

今年9月，全球500強(qiáng)企業(yè)中化集團(tuán)利用北京冠通期貨經(jīng)紀(jì)公司增資擴(kuò)股的機(jī)會(huì)收購48%的股權(quán)，成為第一大股東。中化集團(tuán)的入主，讓楊冠平腰板終于挺了起來，為扭轉(zhuǎn)中國商品定價(jià)權(quán)受制于人的狀況，他呼吁加快發(fā)展中國期貨市場和交易品種，爭奪全球商品定價(jià)權(quán)。11月28日，本報(bào)記者就期貨市場發(fā)展和中化集團(tuán)入主冠通期貨事件對楊冠平進(jìn)行了專訪。

中化集團(tuán)并購冠通期貨

記者：股指期貨即將推出，期貨業(yè)進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段，您一直見證了期貨市場的發(fā)展，那么，這次冠通期貨與中化集團(tuán)聯(lián)姻的根本原因是什么？

楊冠平：期貨公司經(jīng)營規(guī)模普遍比較小，資本金實(shí)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力都比較薄弱，股指期貨提高了期貨公司進(jìn)入門檻；中化集團(tuán)是全球500強(qiáng)企業(yè)，在化工行業(yè)的深厚背景是我們所看好的，這種行業(yè)背景可以增強(qiáng)冠通期貨化工類期貨的實(shí)力，下一步公司還會(huì)繼續(xù)通過資本運(yùn)作加速發(fā)展，壯大實(shí)力，不排除進(jìn)行私募和上市。

對于中化集團(tuán)來說，它也需要專業(yè)的期貨平臺(tái)來發(fā)揮對全球化工產(chǎn)品定價(jià)權(quán)的影響。冠通期貨歸入中化集團(tuán)金融板塊后，旗下形成中國對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易信托投資有限公司、遠(yuǎn)東國際租賃公司、中國首家中外合資人壽保險(xiǎn)公司－中宏人壽保險(xiǎn)有限公司和諾安基金管理有限公司等涵蓋信托、金融租賃、保險(xiǎn)、基金和期貨等業(yè)務(wù)的金融板塊。通過并購冠通期貨，中化集團(tuán)旗下諾安基金管理有限公司等金融機(jī)構(gòu)擁有了參與股指期貨的專業(yè)通道，有利于充分調(diào)動(dòng)資本與管理兩大優(yōu)勢，實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)和金融資本比翼齊飛。

記者：盡管冠通期貨找到了大集團(tuán)做靠山和背景，但是，隨著股指期貨的推出和期貨新品種的不斷上市，期貨公司之間競爭很激烈，冠通期貨未來競爭優(yōu)勢是什么？

楊冠平：市場的問題歸根結(jié)底是盈利模式的問題，冠通期貨立足的根本是深層次為客戶盈利提供服務(wù)，而服務(wù)的關(guān)鍵就是人才。公司有一貫的文化，凝聚力比較強(qiáng)，盡管期貨公司之間人才爭奪很激烈，但公司中層以上的核心團(tuán)隊(duì)都比較穩(wěn)定。從業(yè)務(wù)上，中化集團(tuán)的化工背景增強(qiáng)了公司在化工類期貨產(chǎn)品上的優(yōu)勢，但我們不會(huì)像中糧期貨一樣圍繞著大股東的主業(yè)來做，這樣業(yè)務(wù)單一風(fēng)險(xiǎn)也比較大，冠通期貨的目標(biāo)仍然是一個(gè)綜合性的期貨經(jīng)紀(jì)公司。

全球商品定價(jià)中心中國缺位

記者：很多人一談到期貨還是非常顧慮風(fēng)險(xiǎn)性，期貨市場對中國經(jīng)濟(jì)有什么實(shí)質(zhì)性的影響？

楊冠平：前十年的不規(guī)范發(fā)展，期貨實(shí)際上被妖魔化了，最近，隨著股指期貨即將推出，投資者認(rèn)識(shí)到期貨不是洪水猛獸，期貨開始從一個(gè)小圈子逐步過渡到一個(gè)主流市場。

期貨市場基本功能是價(jià)格預(yù)期，實(shí)際上就是對產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)，全球很多大宗商品都是通過期貨市場來定價(jià)的，中國商品定價(jià)權(quán)被國外客戶操縱，他們通過控制期貨產(chǎn)品價(jià)格來主導(dǎo)商品的定價(jià)權(quán)；中國經(jīng)濟(jì)需要進(jìn)口的商品都全部上漲，中國要賣的商品馬上就下跌，最明顯的例子就是中國經(jīng)濟(jì)需要的石油、鐵礦石、有色金屬和糧食等全球價(jià)格迅猛飆升，而中國要出口的焦炭價(jià)格卻不斷下跌。

對于全球投資者來說，如果沒有什么好的投資渠道，就看中國需要什么然后就買進(jìn)什么品種期貨就行。中國參與全球商品市場的機(jī)制是官僚機(jī)制，由于中國期貨市場發(fā)展不成熟，交易產(chǎn)品不夠豐富，企業(yè)很少利用也很難利用期貨套期保值平衡成本上升的壓力，更重要的是中國缺乏專業(yè)期貨人才，這直接的結(jié)果是中國失去了全球商品定價(jià)權(quán)，擁有全球工廠卻不是全球商品定價(jià)中心。

期貨交易穩(wěn)定盈利的模式范文第3篇

2010年1月8日，國務(wù)院原則同意開展融資融券試點(diǎn)和推出股指期貨。股指期貨的推出，將為我國股票市場規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供高效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，對于形成股票市場內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制起到重要作用。按照改革創(chuàng)新發(fā)展的邏輯，我們還應(yīng)該繼續(xù)加緊研究、加快準(zhǔn)備，適時(shí)推出利率期貨、外匯期貨等相關(guān)基礎(chǔ)性金融衍生產(chǎn)品，進(jìn)一步促進(jìn)我國金融市場的功能完善、體系完善和穩(wěn)健發(fā)展。

一、推出國債期貨的必要性

國債期貨是一種簡單、成熟的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，它的市場機(jī)制及功能作用在國際金融市場上已經(jīng)得到相當(dāng)充分的實(shí)踐和認(rèn)可。當(dāng)前，國內(nèi)利率風(fēng)險(xiǎn)暴露已經(jīng)進(jìn)入活躍期，風(fēng)險(xiǎn)管理需求日趨旺盛，重推國債期貨的要求已經(jīng)比較緊迫。

1　開展國債期貨交易是規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，確保金融體系安全運(yùn)作的重要保障

自2004年以來，隨著利率市場化改革和金融創(chuàng)新取得重大進(jìn)展，我國貨幣市場和債券市場的規(guī)模不斷擴(kuò)大，品種日益豐富，參與機(jī)構(gòu)的種類和數(shù)量大幅度增加，這使得利率風(fēng)險(xiǎn)敞口規(guī)模迅速上升。與此同時(shí)，由于我國經(jīng)濟(jì)和金融體系日益融入全球化進(jìn)程，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融體系受到的外來沖擊愈發(fā)頻繁，貨幣政策操作的頻率較以往大幅度提高，這同樣極大地增加了國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人承擔(dān)的利率風(fēng)險(xiǎn)。在2008年爆發(fā)了全球金融危機(jī)之后，國內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)、金融形勢復(fù)雜名變，利率變動(dòng)難以預(yù)測，利率風(fēng)險(xiǎn)更是顯得非常突出。例如，2008年底，我國商業(yè)銀行持有國債24,162.18億元，占整個(gè)國債市場的50.45％，是我國國債市場的最主要投資者。在2007年之后，市場利率高低起伏、波動(dòng)頻繁，特別是隨著我國貨幣供應(yīng)收緊，商業(yè)銀行的國債資產(chǎn)面臨著很大的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)計(jì)算，市場利率每上升1個(gè)百分點(diǎn)(100個(gè)基點(diǎn))，我國國債市值所受到的影響大致為2,869.47億元，其中商業(yè)銀行所承擔(dān)的損失為1,447.65億元。目前我國實(shí)行的是適度寬松的貨幣政策，存貸款利率處于歷史低位，但隨著經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升，市場利率上升的預(yù)期十分明顯。由于利率的頻繁波動(dòng)，現(xiàn)有的被動(dòng)防范利率風(fēng)險(xiǎn)的手段遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足當(dāng)前對利率風(fēng)險(xiǎn)管理的強(qiáng)烈需求。投資者迫切需要建立以利率衍生產(chǎn)品為基礎(chǔ)的風(fēng)險(xiǎn)管理模式，隨時(shí)根據(jù)利率走勢變化，運(yùn)用金融衍生工具的對沖機(jī)制來規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。

規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)是國債期貨最基本的功能。國債期貨通過套期保值機(jī)制將利率波動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)從風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者轉(zhuǎn)移到愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并期望從中獲利的投機(jī)者。相對于其它利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，國債期貨具有以下優(yōu)勢。第一，國債期貨交易引入做空機(jī)制，交易者可以利用國債期貨主動(dòng)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。相對于傳統(tǒng)的表內(nèi)利率風(fēng)險(xiǎn)管理方法，國債期貨的運(yùn)用可以在不調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的前提下在短時(shí)間內(nèi)完成對利率風(fēng)險(xiǎn)頭寸的調(diào)整，從而降低了操作成本，切實(shí)有效地控制了利率風(fēng)險(xiǎn)。第二，國債期貨具有較低的成本優(yōu)勢。由于國債期貨交易采用保證金交易，其杠桿效應(yīng)能極大地提高資金的使用效率，減少交易者套期保值的成本；同時(shí)，國債期貨具有的標(biāo)準(zhǔn)化合約極大地降低了交易成本；此外，國債期貨交易采用集中撮合競價(jià)方式，具有更好的信息透明度，大大降低了尋找交易對手的信息成本。第三，國債期貨相對于其它衍生產(chǎn)品具有較小的信用風(fēng)險(xiǎn)及較高的流動(dòng)性。我國現(xiàn)已推出的管理利率風(fēng)險(xiǎn)的衍生產(chǎn)品，如利率互換和債券遠(yuǎn)期交易，都在場外市場進(jìn)行，而且交易雙方在到期日之前不需要實(shí)際交割。在我國誠信體系尚未建立和完善的情況下，這兩種交易中都存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)。此外，債券遠(yuǎn)期交易采用的是非標(biāo)準(zhǔn)化合約，其利率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避交易設(shè)計(jì)多采用點(diǎn)對點(diǎn)的協(xié)議方式，所以交易效率較低，流動(dòng)性較差。國債期貨交易采用標(biāo)準(zhǔn)化合約形式，并在交易所上市交易，有較高的市場流動(dòng)性。國債期貨交易向買賣雙方收取保證金，并通過交易所充當(dāng)清算中介，實(shí)行無負(fù)債的每日結(jié)算制度，有效地減少了交易中的信用風(fēng)險(xiǎn)，使得交易的實(shí)現(xiàn)更為簡化和高效。因?yàn)槠淞鲃?dòng)性強(qiáng)、交易成本低以及具有在高信用風(fēng)險(xiǎn)的市場環(huán)境下穩(wěn)定運(yùn)行的特點(diǎn)，國債期貨無疑會(huì)是規(guī)避我國當(dāng)前利率風(fēng)險(xiǎn)最有效的手段。

2　國債期貨交易有利于促進(jìn)利率價(jià)格發(fā)現(xiàn)

國債期貨交易采用保證金交易，其最大的好處就是大幅度降低了交易成本，由此吸引了大量的交易者，這其中不僅包括了為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的套期保值者，也包括了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)者。投機(jī)者為了能在交易中獲利，必須努力尋找和評估有關(guān)國債期貨的價(jià)格信息，并根據(jù)這些信息頻繁地進(jìn)行買賣交易。投機(jī)者在進(jìn)行交易的同時(shí)將國債現(xiàn)貨內(nèi)含信息的變化、自己對這些變化的判斷以及對國債現(xiàn)貨未來價(jià)格變化趨勢的預(yù)測都一并傳遞給市場。由于市場上存在著大量這樣精于信息收集和分析的投機(jī)者，使國債期貨產(chǎn)品的價(jià)格能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地反映國債現(xiàn)券所包含信息的變化，并且能夠更好的反映未來市場利率的變化。同時(shí)由于這些投機(jī)者頻繁地在現(xiàn)貨與期貨市場間進(jìn)行套利，促使期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格維持合理的關(guān)系，使得國債現(xiàn)貨價(jià)格能夠更好地反映其內(nèi)在價(jià)值。

國債期貨市場上的做空機(jī)制改變了現(xiàn)貨市場只有做多才能贏利的模式，給市場帶來新的定價(jià)方式。在現(xiàn)貨交易中，國債的持有者只有在利率下降的時(shí)候才能實(shí)現(xiàn)盈利，而在利率上升時(shí)，他們只有盡量減少投資組合中債券的相對比例才能減少損失。然而，在實(shí)際操作過程中，頻繁地對債券現(xiàn)貨資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整會(huì)使投資者面臨較高的交易成本，因此穩(wěn)健的投資者往往不得不采用被動(dòng)持有的策略，使得國債價(jià)格的變化不能充分反映市場信息的變化。期貨交易的低成本以及雙向贏利模式吸引大量的投資者進(jìn)入債券市場，并且根據(jù)市場情況的變化積極地調(diào)整自己的資產(chǎn)組合。一方面提高了債券市場的流動(dòng)性，另一方面則促使投資者對市場上漲或是下跌的預(yù)期都能體現(xiàn)在債券的價(jià)格中，從而使價(jià)格所反映的信息更加充分。

3　國債期貨交易有助于形成一個(gè)完整的利率體系

國債期貨作為一種利率期貨，其在交易中形成的收益率就是市場利率，具有真實(shí)性、預(yù)期性以及連續(xù)性等特質(zhì)。通過期貨市場和現(xiàn)貨市場之間的套利活動(dòng)，可以促進(jìn)現(xiàn)貨市場針對某一期限形成一個(gè)統(tǒng)一的基準(zhǔn)市場利率，并逐步形成一個(gè)

合理的從短期到長期的利率體系。

在一個(gè)僅有現(xiàn)貨的國債市場上，要形成完整合理的利率體系是十分困難的，現(xiàn)貨交易本身存在著很多局限性。但是，開展國債期貨交易則能從很大程度上改善現(xiàn)貨交易的不足，促進(jìn)形成完整、準(zhǔn)確、可靠的國債利率體系。第一，國債現(xiàn)貨交易的成本高，對市場利率反映不敏感。如前所述，在進(jìn)行國債現(xiàn)貨交易時(shí)，投資者不得不支付高額的手續(xù)費(fèi)以及占用大量資金的機(jī)會(huì)成本。為此，即使是在利率上升時(shí)，部分投資者也只好采用被動(dòng)持有的策略，使得所形成的收益率并不能充分反映市場信息的變化。國債期貨交易的保證金機(jī)制和做空機(jī)制有效提高了債券市場的流動(dòng)性，促使投資者根據(jù)市場情況變化，采取主動(dòng)的應(yīng)對措施，及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)組合，從而使收益率能真實(shí)地反映市場變化。第二，現(xiàn)貨交易形成的收益率只能反映當(dāng)期利率，無法對未來的利率水平進(jìn)行合理的預(yù)測，難以形成一個(gè)利率體系。國債期貨交易的低成本、高流動(dòng)性、高透明度以及雙向贏利的特性吸引了大量各種類型的投資者，他們通過進(jìn)行期貨交易將自己對未來利率的預(yù)期傳遞給市場，并最終通過集中撮合競價(jià)的方式形成了為市場參與各方所能夠接受的遠(yuǎn)期收益率水平，因此該收益率能夠真實(shí)合理地反映出利率遠(yuǎn)期的走勢。第三，不同的國債現(xiàn)貨市場形成的利率具有較強(qiáng)的針對性，缺乏權(quán)威性和指導(dǎo)性。我國的國債市場目前被人為分割成交易所和銀行間兩個(gè)各自獨(dú)立運(yùn)行的市場。在國債市場的分割狀態(tài)下，各自市場在交易主體、交易品種以及托管方式等方面存在比較大的差異，使得兩個(gè)市場難以產(chǎn)生一個(gè)統(tǒng)一的市場基準(zhǔn)利率，存在套利空間。推出國債期貨市場，有助于校正國內(nèi)利率市場分割狀況對于利率市場化的不利影響。一方面，開展國債期貨交易可以改善債券市場的流動(dòng)性，并最終促成二級市場的整合。另一方面，統(tǒng)一的國債期貨價(jià)格可以平抑分割的國債現(xiàn)貨價(jià)格。通過定價(jià)機(jī)制的校正作用，國債期貨市場將改善國債及其它債券現(xiàn)貨市場的發(fā)行與交易，并最終實(shí)現(xiàn)債券市場的統(tǒng)一，進(jìn)而促成基準(zhǔn)利率的構(gòu)建，形成一個(gè)完整的利率體系。

二、推出國債朗貨的可行性

我國在1992-1995年開展過國債期貨的試點(diǎn)工作，但由于市場條件不成熟、利率市場化改革進(jìn)展遲緩、監(jiān)管不力等多方面原因，最終以失敗收場。近年來，我國的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了很大的變化，金融體制改革取得了重大進(jìn)展，利率市場化改革也進(jìn)入了最后階段。在吸取了國債期貨試點(diǎn)失敗的經(jīng)驗(yàn)后，我國政府致力于改善國債現(xiàn)貨市場環(huán)境、建立和完善相關(guān)的法律法規(guī)和監(jiān)管體系的建設(shè)，并取得了卓越的成效。目前，在我國恢復(fù)國債期貨交易的條件已基本成熟。

1　國債現(xiàn)貨市場的快速發(fā)展為恢復(fù)國債期貨提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)

國債現(xiàn)貨市場作為國債期貨市場的基礎(chǔ)資產(chǎn)市場，是國債期貨市場穩(wěn)定運(yùn)行的重要保障。我國自1981年恢復(fù)國債發(fā)行以來，國債市場建設(shè)突飛猛進(jìn)，取得了不菲的成績，使得我國國債市場的現(xiàn)狀基本能夠滿足國債期貨推出的需要。

國債市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場化程度不斷提高。近幾年，我國債券市場規(guī)模高速擴(kuò)張，2008年實(shí)際發(fā)行國債8,549億元，較1995年增長了接近5倍；2008年底，實(shí)際國債余額為5.33萬億元，是1995年底國債余額的16倍。國債現(xiàn)貨市場可流通比例增大，流動(dòng)性增強(qiáng)。2008年底，我國可流通國債余額為45,389.69億元，占全部國債余額的86.09％，而1997年可流通國債比例僅為40.7％。隨著可流通量的增加，國債的流動(dòng)性也大大增強(qiáng)。2008年國債市場交易總額為23.28萬億元，是1996年國債交易總額的13倍。2008年國債現(xiàn)券換手率(即國債現(xiàn)券交易額與可流通國債托管額比率)為0.8，國債市場流動(dòng)性增強(qiáng)。從國際比較來看，各國開展國債交易之初，國債占GDP的份額大致為14％-45％。2008年我國國債余額占到GDP比重的17.72％，已高于美國推出國債期貨時(shí)的比重(16.67％)，并與多數(shù)開展國債期貨交易國家推出國債期貨時(shí)的比重相當(dāng)，因此國債規(guī)模已不是制約我國國債期貨交易的主要障礙。

國債期限結(jié)構(gòu)趨于合理，基準(zhǔn)收益率曲線初步形成。為了完善國債期限結(jié)構(gòu)，形成我國債券市場的基準(zhǔn)收益率曲線，財(cái)政部經(jīng)過多年努力，取得了顯著成效。目前，記賬式國債已經(jīng)形成從3個(gè)月到30年的短期、中期、長期兼?zhèn)涞妮^為豐富的期限結(jié)構(gòu)，是我國國債市場的收益率曲線更為完整，也為國債期貨提供了依據(jù)。從2003年開始，財(cái)政部積極推行基準(zhǔn)期限國債連續(xù)、滾動(dòng)發(fā)行，由此進(jìn)一步鞏固國債收益率基準(zhǔn)。同時(shí)，為了解決我國國債短期利率缺乏的狀況，完善基準(zhǔn)收益率曲線，2005年我國通過了關(guān)于實(shí)行國債發(fā)行余額管理的意見，使得大量滾動(dòng)發(fā)行短期國債成為可能，并有利于優(yōu)化國債期限結(jié)構(gòu)。至此，我國債券市場基準(zhǔn)收益率曲線的建設(shè)初見成效。

市場交易主體數(shù)量大幅增加，債券各市場統(tǒng)一進(jìn)程加快。在2002年4月中國人民銀行宣布金融機(jī)構(gòu)加入銀行間債券市場由審批制改為備案制和2002年10月擴(kuò)大債券結(jié)算業(yè)務(wù)范圍之后，銀行間債券市場參與主體逐漸多元化。截至2008年末，銀行間債券市場交易主體從啟動(dòng)之初的16家商業(yè)銀行總行，增加到包括各類金融機(jī)構(gòu)和其他機(jī)構(gòu)投資者在內(nèi)的8,299家。銀行間債券市場已經(jīng)成為所有機(jī)構(gòu)投資者均能參加的公開市場。此外，2002年6月開始的記賬式國債柜臺(tái)交易試點(diǎn)也使個(gè)人投資者通過國有獨(dú)資商業(yè)銀行債券柜臺(tái)業(yè)務(wù)間接參與了銀行間債券市場。交易主體的增加加快了交易所和銀行間市場的統(tǒng)一步伐，是國債的定價(jià)更趨合理。2002年開始，財(cái)政部加大了跨市場國債發(fā)行和流通托管的嘗試力度，并于2003年制定并出臺(tái)了跨市場國債轉(zhuǎn)托管辦法，2005年實(shí)現(xiàn)了全部國債跨市場發(fā)行。國債的跨市場發(fā)行建立了銀行間與交易所市場間的國債現(xiàn)券融通機(jī)制，初步打破了國債市場的割裂局面，為最終實(shí)現(xiàn)國債市場統(tǒng)一積累了必要的經(jīng)驗(yàn)。

2　利率市場化進(jìn)程的加快為恢復(fù)國債期貨提供了現(xiàn)實(shí)依據(jù)

國債期貨市場運(yùn)作的國際經(jīng)驗(yàn)表明，盡管國債期貨的推出時(shí)機(jī)對于利率市場化程度并沒有很高的要求，但一定程度上的利率市場化仍然是保障國債期貨市場穩(wěn)定運(yùn)行的重要基礎(chǔ)條件。目前，經(jīng)過自1998年以來十四年的利率市場化改革，我國的利率市場化程度甚至已經(jīng)超越國外推出國債期貨時(shí)的歷史情形。在利率管制方面，目前國內(nèi)只有基準(zhǔn)存貸款利率沒有放開，債券、回購與同業(yè)拆借等金融市場利率都已經(jīng)放開。

回顧我國利率市場化所走的道路，其總體思路清晰可見，即：先放開貨幣市場利率和債券市場利率，再逐步推進(jìn)存、貸款利率的市場化。存、貸款利率市場化按照“先

外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額”的順序進(jìn)行。2005年利率市場化改革取得了根本性的突破，房地產(chǎn)市場的利率政策管理模式的調(diào)整，標(biāo)志著目前銀行除存款利率的上限和貸款利率的下限之外，中國基本取消了利率管制。從國際比較來看，我國目前的利率市場環(huán)境與金融創(chuàng)新活動(dòng)，與美國以及其它一些國家推出國債期貨時(shí)的情形不乏類似之處。特別是近五年以來，儲(chǔ)蓄替代型金融工具(如貨幣市場基金與理財(cái)產(chǎn)品)的創(chuàng)新活動(dòng)，通常被認(rèn)為留作最后突破的存款利率市場化，也在一定范圍內(nèi)被擊破。利率市場化的深入為我國恢復(fù)國債期貨提供了保障機(jī)制。

3　規(guī)范運(yùn)行的期貨市場為恢復(fù)國債期貨提供了可靠的制度保障

在上個(gè)世紀(jì)九十年代的“327”國債期貨事件中，期貨交易法規(guī)不健全，交易所風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系不完善是違規(guī)事件發(fā)生在監(jiān)管環(huán)境方面的重要成因。自此之后，我國非常重視相關(guān)法規(guī)的制定以及監(jiān)管體系的建設(shè)。目前，中國期貨市場監(jiān)管制度基本健全，風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管能力大大提高，同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者不斷發(fā)展壯大以及商品期貨交易中所積累的寶貴經(jīng)驗(yàn)都為我國恢復(fù)國債期貨交易提供了保障。

法律法規(guī)體系不斷健全。1999年國務(wù)院頒布《期貨交易管理暫行條例》，中國證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了與其相配套的《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級人員任職資格管理辦法》和《期貨從業(yè)人員資格管理辦法》等一系列制度，這一系列法律法規(guī)的制定使我國期貨市場初步形成了統(tǒng)一的法規(guī)體系，使整個(gè)市場正式納入法制化軌道。2007年上半年，國務(wù)院又對期貨交易相關(guān)法規(guī)條例進(jìn)行了修訂，證監(jiān)會(huì)也修訂并頒布了一系列配套行政法規(guī)，這次修訂最突出的特點(diǎn)是將規(guī)范的內(nèi)容由商品期貨擴(kuò)展到金融期貨和期權(quán)交易，為重推國債期貨提供了較充足的法律依據(jù)，使得國債期貨市場能夠持續(xù)健康穩(wěn)定地發(fā)展。

監(jiān)管機(jī)制不斷完善，風(fēng)險(xiǎn)控制能力明顯加強(qiáng)。在期貨監(jiān)管體系方面，我國期貨業(yè)形成了由證監(jiān)會(huì)、期貨業(yè)協(xié)會(huì)和交易所組成的三級監(jiān)管體系。近十年來，監(jiān)管部門積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，防御市場風(fēng)險(xiǎn)的能力大大增強(qiáng)，在管理上能夠滿足開展國債期貨交易的要求。2006年9月8日，中國金融期貨交易所成立，并于2010年1月8日正式獲得國務(wù)院原則同意推出股指期貨品種。2010年2月，修訂后的《中國金融期貨交易所交易規(guī)則》及相關(guān)實(shí)施細(xì)則出臺(tái)。中金所的成立使得包括國債期貨在內(nèi)的金融衍生品有了專門的交易場所，使得金融衍生產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、交易方式、結(jié)算制度、風(fēng)險(xiǎn)控制等更有針對性，有利于金融衍生交易在中國的推行與發(fā)展。此外，期貨經(jīng)紀(jì)公司自律性的增強(qiáng)、經(jīng)營運(yùn)作的規(guī)范化管理等都使得我國期貨市場的監(jiān)管環(huán)境得到了明顯改善，為推出國債期貨打下了良好的基礎(chǔ)。

期貨交易穩(wěn)定盈利的模式范文第4篇

不可否認(rèn)，制約我國期貨市場發(fā)展的法律瓶頸依然存在，檢討有關(guān)法律法規(guī)并不意味著我們對其在治理整頓過程中所起的積極作用的否定。由于《期貨法》尚處于起草和研究階段，目前規(guī)范國內(nèi)期貨市場的法規(guī)體系主要包括國務(wù)院于1999年制定的《期貨交易管理暫行條例》（以下簡稱條例）、《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級管理人員任職資格管理辦法》、《期貨業(yè)從業(yè)人員資格管理辦法》。探討期貨法規(guī)特別是條例的修訂，我們不能脫離當(dāng)時(shí)期貨市場高速、盲目和不規(guī)范運(yùn)作的背景，時(shí)過境遷，從治理整頓的效果、市場經(jīng)濟(jì)的改革、入世帶來的風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)管理的需求角度重新審視法規(guī)的部分條款，我們也同樣不能否認(rèn)法規(guī)具有明顯的過渡性，有些條款難以適應(yīng)變化了的市場環(huán)境，已經(jīng)不符合期貨市場規(guī)范發(fā)展新階段的要求，甚至制約了期貨業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。今天我們思考期貨法規(guī)的清理與修訂，正是本著與時(shí)俱進(jìn)的精神對歷史的“揚(yáng)棄”?！胺ㄖ谱鳛榻?jīng)濟(jì)生活的記載，總是植根于一定的經(jīng)濟(jì)生活而又落后于變化的經(jīng)濟(jì)生活?！保R克思語）通過法制創(chuàng)新從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，已經(jīng)成為法治國家格外關(guān)注的課題，期貨市場法制完善只是法制落后于眾多現(xiàn)實(shí)需要的縮影而已。本文擬從期貨市場發(fā)展的角度闡述我國期貨立法的完善。

一、期貨市場的三級管理制度

無論歐美還是亞洲國家，對于期貨市場的監(jiān)管，分為三個(gè)層次進(jìn)行：第一個(gè)層次為交易所的一線監(jiān)管。……第二個(gè)層次為期貨業(yè)協(xié)會(huì)的自律管理?！谌齻€(gè)層次為國家的宏觀管理?！?

（一）政府對市場的宏觀調(diào)控。政府與市場的關(guān)系作為經(jīng)濟(jì)學(xué)古老而常新的課題，經(jīng)歷了國家干預(yù)與自由放任兩大截然對立的興衰交替史。市場經(jīng)濟(jì)條件下，我們爭論的已不是國家是否可以干預(yù)市場的問題，需要回答的是干預(yù)什么，如何干預(yù)的難題。作為后發(fā)國家，我們清醒地認(rèn)識(shí)到市場經(jīng)濟(jì)的改革呼喚有限政府的建立。3打破政府全能的權(quán)力結(jié)構(gòu)，把微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)交由市場調(diào)節(jié)，是“有限政府”第一要義；重視政府的作用，但不讓政府取代市場，而是要求國家在市場經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行這一更廣泛的意義上提供良好的社會(huì)法律環(huán)境。4黨的十五大有關(guān)“政府有進(jìn)有退、有所為有所不為”的主張事實(shí)上為我們理解政府與市場在資源配置問題上提供了很好的注腳。值得注意的是，今年以來，證券期貨監(jiān)管部門奉行“市場化改革”的清晰思路，明確提出按市場化原則加快期貨市場立法，及時(shí)調(diào)整法規(guī)、政策，以適應(yīng)期貨市場規(guī)范化發(fā)展的需要，從這一角度來看，市場化有助于政府職能的合理定位和監(jiān)管層明晰改革重點(diǎn)。5

因此，在期貨市場發(fā)展的問題上，一方面，有必要強(qiáng)化中國證監(jiān)會(huì)作為監(jiān)管部門的權(quán)限，減少因部門協(xié)調(diào)造成的低效，在國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)下，授予證監(jiān)會(huì)在期貨市場發(fā)展問題上的決策權(quán)，通過政府制度創(chuàng)新推動(dòng)市場化進(jìn)程，把工作的重心由對期貨市場消極作用的防范和限制轉(zhuǎn)變?yōu)閭?cè)重對市場的培育和引導(dǎo)。另一方面，如果說期貨市場建立初期維護(hù)公共利益是期貨市場管理的首要目標(biāo)的話，那么在期貨市場整頓規(guī)范后，保護(hù)投資者利益就成為期貨市場管理的首要目標(biāo)。證監(jiān)會(huì)既然定位于證券期貨市場的監(jiān)管部門而非主管部門，決心把投資者合法權(quán)益的保護(hù)作為重中之重，并上升到關(guān)系期貨市場存在、發(fā)展前提和基礎(chǔ)的重要高度來認(rèn)識(shí)，那么在期貨立法問題上亦應(yīng)以保護(hù)投資者合法權(quán)益為優(yōu)先的指導(dǎo)思想。6對此，可參照證券立法，將《條例》第一條表述為：為了規(guī)范期貨交易行為，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，維護(hù)期貨市場經(jīng)濟(jì)秩序和社會(huì)公共利益，促進(jìn)社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，特制定本條例。畢竟投資者合法權(quán)益的保護(hù)是期貨市場的基石，是期貨市場秩序穩(wěn)定的保證，次序的位移旨在說明期貨投資者的合法權(quán)益有格外優(yōu)位保護(hù)的必要。

（二）期貨業(yè)協(xié)會(huì)的自律管理。政府廣泛監(jiān)管權(quán)限的行使，并不凡妨礙行業(yè)自律功能的發(fā)揮?！靶枰由钫J(rèn)識(shí)的是，協(xié)會(huì)對其會(huì)員的監(jiān)督和自律管理是政府監(jiān)管的重要補(bǔ)充，其作用是監(jiān)管部門無法代替的?！?國外期貨市場管理體系中，行業(yè)的自我管理占據(jù)著重要地位，它主要以“協(xié)會(huì)”或“聯(lián)合會(huì)”的形式出現(xiàn)，專注于行業(yè)自治、協(xié)調(diào)和自我管理。譬如美國的全國期貨協(xié)會(huì)（NFA）即是由美國期貨行業(yè)和市場用戶共同支持、共同參加的自我管理組織。中國期貨市場從1995年7月20日著手籌備期貨業(yè)協(xié)會(huì)到2000年12月底正式成立，整整歷經(jīng)六年時(shí)光，期間期貨市場的不規(guī)范無不與第二層次――協(xié)會(huì)自律管理體系的缺失緊密相連。盡管期貨業(yè)協(xié)會(huì)已經(jīng)成立，但在立法上還存在空白，其法律地位急待肯定；此外，為加強(qiáng)協(xié)會(huì)的作用，建議在現(xiàn)有的8項(xiàng)職責(zé)權(quán)限外，賦予其以下權(quán)力：①提出期貨交易管理新規(guī)則的修正方案，請求政府批準(zhǔn)實(shí)施；②有權(quán)要求對會(huì)員進(jìn)行財(cái)務(wù)監(jiān)察和業(yè)務(wù)監(jiān)察；③基于期貨行業(yè)特殊的專業(yè)性，參照國際慣例，探索仲裁法的修訂，賦予協(xié)會(huì)獨(dú)立的仲裁權(quán)。8

（三）期貨交易所的一線監(jiān)管?！吧虡I(yè)道德對人們的約束，從根本上說是市場長期利益對人們的約束”。9期貨交易所的第一線監(jiān)管，是期貨市場管理的靈魂。交易所日常自我管理主要通過章程、規(guī)則和辦法來進(jìn)行，譬如芝加哥商品交易所的規(guī)則多達(dá)3314條，10 看似繁瑣卻有效地維系著期貨市場的生存。從當(dāng)前我國有關(guān)期貨交易所的規(guī)定來看，有必要從以下方面入手改善自我管理能力：①網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展、經(jīng)濟(jì)全球化的機(jī)遇、投資活動(dòng)的自由化等外部環(huán)境的變化，使傳統(tǒng)會(huì)員制交易所面對的壟斷市場和交易非自動(dòng)化的基礎(chǔ)不復(fù)存在，公司制已成為越來越多交易所的選擇。11期貨交易所長期以來雖然作為企業(yè)看待，但一直受非盈利的限制，嚴(yán)重削弱了企業(yè)提升技術(shù)手段、改進(jìn)自身服務(wù)質(zhì)量的內(nèi)在動(dòng)力。因此，有必要重新界定期貨交易所，在建立真正的會(huì)員制的基礎(chǔ)上，俟條件成熟時(shí)明確交易所的盈利性，加快股份制改造步伐，適時(shí)選擇上市募集資本，應(yīng)對全球金融一體化帶來的挑戰(zhàn)。12同時(shí)，期貨交易所在市場監(jiān)管的核心地位有待進(jìn)一步提高，對此可比照證券交易所，賦予其享有更廣泛的監(jiān)管權(quán)力和相機(jī)處理權(quán)限。②從結(jié)算體系來看，順應(yīng)期貨市場發(fā)展趨勢，引進(jìn)統(tǒng)一結(jié)算制度迫在眉睫。完整、有效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制有賴于獨(dú)立于交易所的清算公司和擔(dān)保公司（或合而為一）的建立，形成交易所、清算公司和會(huì)員三者之間的三角制衡模式，使其承擔(dān)結(jié)算、風(fēng)險(xiǎn)管理和履約擔(dān)保功能。③根據(jù)現(xiàn)實(shí)情況和發(fā)展需求，適當(dāng)時(shí)機(jī)將交易所會(huì)員分為結(jié)算會(huì)員和非結(jié)算會(huì)員，增加風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的層級。在吸納、批準(zhǔn)結(jié)算會(huì)員的標(biāo)準(zhǔn)上，綜合考察信譽(yù)優(yōu)良、資本雄厚、組織機(jī)構(gòu)健全、經(jīng)營業(yè)績上乘的會(huì)員的基本情況，按結(jié)算保證金制度的規(guī)定向結(jié)算所繳納保證金。通過結(jié)算會(huì)員制的實(shí)施，使交易所直接面對眾多會(huì)員進(jìn)行交易風(fēng)險(xiǎn)控制變成只對少數(shù)會(huì)員進(jìn)行資金控制和結(jié)算，既降低交易系統(tǒng)的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)，又可有效提高交易系統(tǒng)效率，強(qiáng)化市場監(jiān)管，防止違規(guī)行為，期貨市場的健康運(yùn)作就得到了保證。13《條例》第8條有關(guān)期貨交易所經(jīng)紀(jì)會(huì)員和非經(jīng)紀(jì)會(huì)員的簡單劃分亟待改進(jìn)。

二、期貨品種創(chuàng)新與新品種上市機(jī)制改革

（一）期市的品種創(chuàng)新

1、國際期貨品種創(chuàng)新的新發(fā)展。隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，需要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的行業(yè)越多，就越需要品種豐富、功能齊全的期貨市場來分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。全球商品期貨市場經(jīng)過150年的發(fā)展，目前共有商品期貨和期權(quán)93類商品267個(gè)品種。以美國為例，早在19世紀(jì)后半期就先后上市了谷物、棉花、咖啡、可可、柑橘等多種農(nóng)產(chǎn)品。進(jìn)入20世紀(jì)，期貨市場的品種創(chuàng)新進(jìn)入工業(yè)領(lǐng)域。1971年以后，相繼推出的外匯、利率和股指三大金融品種更是將期貨市場蓬勃的生命力一覽無遺。14一定意義上，上市品種的多寡直接關(guān)系到交易所競爭力的高低和國家的經(jīng)濟(jì)安全，上市品種的開發(fā)成為期貨市場重點(diǎn)關(guān)注的課題。

期貨交易穩(wěn)定盈利的模式范文第5篇

“3.27”國債期貨事件的啟發(fā)

現(xiàn)貨市場規(guī)模越小，期貨市場越容易縱

1.“3.27”國債期貨事件分析。談到國債期貨，不得不涉及“3.27”國債期貨風(fēng)波。為了活躍國債二級市場，帶動(dòng)一級市場，我國曾由政府和市場組織者引入國債期貨，并于1992年12月28日在上海證券交易所首次試行。所謂“3.27”國債期貨風(fēng)波，是指在1995年2月13日財(cái)政部公布的1995年新債發(fā)行量被認(rèn)為利多，且1992年發(fā)行的3年期國庫券——3.27國債本身貼息消息日趨明朗的情況下，空方在行情飆升后蓄意違規(guī)拋出大量賣單，打壓價(jià)格，致使多頭全線暴倉的事件?！?.27”國債風(fēng)波以及后來的“3.19”風(fēng)波發(fā)生后，1995年5月17日，中國證監(jiān)會(huì)鑒于當(dāng)時(shí)并不具備國債期貨交易的基本條件，做出暫停國債期貨交易試點(diǎn)的決定。

從1992年到1995年，中國的第一個(gè)也是惟一一個(gè)利率期貨品種在經(jīng)歷短短的30個(gè)月后便告夭折。但是，當(dāng)年的實(shí)驗(yàn)并非完全失敗，追溯其發(fā)展歷程，可以得到很多啟發(fā)。當(dāng)年國債期貨市場上風(fēng)波不斷，并不僅僅是由于個(gè)別交易者蓄意違規(guī)，而是由于當(dāng)時(shí)國債期貨市場中存在的根本缺陷造成的。前車之鑒，發(fā)人深思。

（1）對國債利率風(fēng)險(xiǎn)的套期保值需求是國債期貨推出的必要前提。任何一種期貨品種的推出，都必須基于套期保值的需要，一般而言，在比較成熟的期貨市場，套期保值者要占20％—30％。利率未市場化導(dǎo)致的套期保值需求缺損是當(dāng)年國債期貨交易暫停的根本原因之一。由于國債價(jià)格與市場利率呈反向變動(dòng)關(guān)系，當(dāng)市場利率變動(dòng)時(shí)，國債持有者承擔(dān)著利率風(fēng)險(xiǎn)，國債期貨正是基于規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)的需求而產(chǎn)生的。在這一連串關(guān)系中，利率的市場化是前提。然而，在20世紀(jì)90年代初，我國的利率水平和結(jié)構(gòu)均由官方制定，利率較為穩(wěn)定，國債收益率變動(dòng)不大，保值需求不足。當(dāng)時(shí)，國債期貨市場的參與者大多出于投機(jī)心理，非理較多，從而導(dǎo)致國債期貨市場風(fēng)波不斷。

（2）成熟完善的國債現(xiàn)貨市場是國債期貨市場的依托?，F(xiàn)貨市場是期貨市場存在和發(fā)展的根基。任何期貨市場的性質(zhì)最終都要回歸于現(xiàn)貨市場。國債現(xiàn)貨市場規(guī)模過小且流通國債比例過低，是導(dǎo)致當(dāng)年國債期貨交易暫停的又一原因。到1995年3月初，我國名義可流通國債量約1200億元面值。同時(shí)，由于近一半國債為居民個(gè)人持有，實(shí)際可流通國債資金不超過650億元。沒有合理的市場規(guī)模，就無法形成合理的市場價(jià)格?，F(xiàn)貨市場規(guī)模越小，期貨市場越容易縱。

（3）風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控與防范必須作為期貨市場永恒的主題?！?.27”國債期貨事件的發(fā)生雖然有國債保值貼補(bǔ)的政策因素影響，但期貨交易法規(guī)不健全，交易所風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系不完善也是違規(guī)事件發(fā)生的重要原因。1992年，上海證券交易所在倉促推出國債期貨時(shí)，不僅缺乏相應(yīng)的監(jiān)管法規(guī)和交易規(guī)則，更缺乏對市場風(fēng)險(xiǎn)的必要認(rèn)識(shí)?！?.27”國債期貨風(fēng)波發(fā)生之前，交易所不僅沒有漲跌停板限制，而且為了吸引更多投資者，甚至放松了對保證金比例和持倉限額的管理，最終導(dǎo)致了慘劇的發(fā)生。

國債期貨具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)現(xiàn)價(jià)格兩大基本功能

2.國債期貨的現(xiàn)實(shí)功能。盡管當(dāng)年的國債期貨試點(diǎn)以暫停告終，但作為一種新的金融市場衍生工具，國債期貨在利率風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用不容忽視。特別是當(dāng)歷史的車輪駛?cè)?1世紀(jì)后，隨著經(jīng)濟(jì)全球化和利率市場化程度進(jìn)一步提高，我們更應(yīng)以發(fā)展的眼光看待國債期貨的開發(fā)。作為金融期貨的一種，與其他商品期貨一樣，國債期貨具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)現(xiàn)價(jià)格兩大基本功能。具體而言，國債期貨的主要作用在于規(guī)避利率的不確定性給債券持有者造成的風(fēng)險(xiǎn)，以及促進(jìn)合理的市場利率的形成。

（1）穩(wěn)定收益功能。在我國，隨著利率市場化程度的不斷提高，利率波動(dòng)將變得頻繁。為穩(wěn)定未來收益，利率風(fēng)險(xiǎn)管理顯得極為重要。由于缺乏期貨市場的對沖機(jī)制，目前最常用的利率風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)是久期缺口模型，即以每筆資產(chǎn)或負(fù)債占總資產(chǎn)或總負(fù)債的比例為權(quán)重計(jì)算每筆資產(chǎn)或負(fù)債的加權(quán)平均久期，并通過調(diào)整兩者之間的缺口狀況來調(diào)節(jié)利率風(fēng)險(xiǎn)水平。設(shè)每筆資產(chǎn)久期為D[,A]，負(fù)債久期為D[,L]，資產(chǎn)負(fù)債率為μ，則資產(chǎn)負(fù)債久期缺口為：D[,GAAP]＝D[,A]－μ×D[,L]。

一般情況下，如果保持D[,GAP]為零或略大于零，就可以規(guī)避利率波動(dòng)對所持頭寸收益率的影響。但是，現(xiàn)實(shí)中由于利率的頻繁波動(dòng)導(dǎo)致久期很難計(jì)算，而且久期零缺口也很難保持，所以久期缺口模型已無法滿足利率市場化條件下的利率風(fēng)險(xiǎn)管理需求。此時(shí)，利率期貨的推出就顯得極為必要，而我國目前利率期貨最理想的承載體是國債期貨，因?yàn)閲鴤适俏覈壳笆袌龌潭茸罡叩睦省?/p>

（2）促進(jìn)利率市場化和債券合理定價(jià)功能。國債期貨的推出，將為我國利率體系引入遠(yuǎn)期價(jià)格揭示機(jī)制，同時(shí)，改變“做多才能盈利”的單向盈利模式。這將有利于促進(jìn)市場形成利率和債券合理定價(jià)，有助于構(gòu)筑更為平滑合理的市場收益率曲線。此外，根據(jù)CBOT的經(jīng)驗(yàn)，國債期貨合約的標(biāo)的往往是虛擬債券，空方在交割時(shí)有利用債券轉(zhuǎn)換因子選擇“最便宜的債券”交割的權(quán)利，該種交易制度有助于改變我國債券現(xiàn)貨市場分割的狀況，加快我國債券市場整合與統(tǒng)一的進(jìn)程。

（3）風(fēng)險(xiǎn)投資、增加收益的功能。國債期貨的推出將增加金融市場投資工具，對于套利者和投機(jī)者而言，這種高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資工具有助于極大地提高他們的收益，同時(shí)，也可以將國債期貨作為資產(chǎn)組合中的一種，利用馬克威茨資產(chǎn)組合理論進(jìn)行組合投資，創(chuàng)造收益。

重推國債期貨的基本條件

自1995年國債期貨被叫暫停至今，已經(jīng)歷了10年的時(shí)間。這10年間，我國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了巨大的變化。在利率市場化改革取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，國債發(fā)行規(guī)模急劇擴(kuò)大的情況下，考慮推出國債期貨已經(jīng)成為不可回避的問題。關(guān)于國債期貨推出的基本條件，我們可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析。

國債期貨也可以在利率市場化的過程中推出

1.利率市場化進(jìn)程與利率風(fēng)險(xiǎn)敞口的存在。利率市場化是國債期貨推出的前提。具體而言，利率市場化的特征可以從四個(gè)方面考慮：第一，利率形成體系上，由市場資金供求決定利率水平；第二，利率結(jié)構(gòu)上，短、中、長期利率水平合理；第三，利率監(jiān)管體制上，在央行進(jìn)行宏觀調(diào)控的前提下，金融機(jī)構(gòu)擁有充分的利率自；第四，有一個(gè)市場基準(zhǔn)利率，在我國這個(gè)基準(zhǔn)利率目前應(yīng)該是國債利率。

縱觀國際上許多國家利率期貨的產(chǎn)生過程，絕大部分是在利率管制放開之前就已經(jīng)推出了國債期貨。以美國為例，20世紀(jì)70年代，為解決“石油危機(jī)”影響下的通貨膨脹問題，美聯(lián)儲(chǔ)頻繁調(diào)動(dòng)利率，造成債券市場收益率不穩(wěn)定。應(yīng)市場需求，CME在1976年就推出國債期貨，但是當(dāng)時(shí)美國并沒有完全實(shí)現(xiàn)利率市場化。美國的利率市場化進(jìn)程比較漫長，直到1986年3月廢除聯(lián)邦儲(chǔ)備法案中規(guī)定的Q條例以后，才成功地實(shí)現(xiàn)了利率市場化。國債期貨也可以在利率市場化的過程中推出。

我國利率管理體制經(jīng)過20年的改革，在利率市場化方面取得了很大的成就，特別是1996年以來，改革幅度較大，利率市場取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。1996年以來我國的利率市場化改革進(jìn)程，依據(jù)的是“先外幣后本幣；先貸款后存款；先農(nóng)村后城市；貸款先擴(kuò)大浮動(dòng)幅度，后放開上限；存款先放開大額，后放開一般存款”的總體思路進(jìn)行的。1996年，中國人民銀行組建全國統(tǒng)一拆借市場，形成一個(gè)統(tǒng)一的同業(yè)拆放率CHIBOR，并啟動(dòng)公開市場操作業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)拆借利率市場化。同年，財(cái)政部正式引入價(jià)格競爭的招標(biāo)方式發(fā)行國債，實(shí)現(xiàn)國債發(fā)行利率市場化。1997年，銀行間債券市場形成，推動(dòng)了國債流通市場利率的市場化。中國人民銀行又于1998年擴(kuò)大對中小企業(yè)貸款的利率浮動(dòng)幅度。國債交易利率也在該年實(shí)現(xiàn)自由化。由于國債具有“金邊債券”的特質(zhì)，按照西方國家的經(jīng)驗(yàn)，金融市場中的一個(gè)基準(zhǔn)利率在我國基本出現(xiàn)。1999年，中央銀行放開協(xié)議存款利率，并允許外資銀行，農(nóng)村信用社，證券投資基金，甚至證券公司、保險(xiǎn)公司進(jìn)入銀行間債券市場，使得上至一年下至七天的金融機(jī)構(gòu)間同業(yè)拆借利率最大限度地反映國內(nèi)金融市場的供求關(guān)系。2000年，放開外幣貸款利率，下放外幣貸款和300萬美元以上外幣存款利率的自主定價(jià)權(quán)。2001年，長期國債采用拍賣方式發(fā)行，并發(fā)行15年長期國債，使國債發(fā)行收益率進(jìn)一步市場化。2002年，中國人民銀行下放非中國居民小額外幣存款自主決定權(quán)。2004年，央行擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)貸款利率浮動(dòng)空間。2005年3月17日，中國人民銀行決定調(diào)整商業(yè)銀行自營性個(gè)人住房貸款利率，同時(shí)將金融機(jī)構(gòu)在人民銀行的超額準(zhǔn)備金存款利率由1.62％下調(diào)至0.99％。我國的利率市場化進(jìn)程在改革中不斷前進(jìn)，時(shí)至今日，雖然央行以行政方式確定銀行存貸款利率的模式有待改進(jìn)，但在相當(dāng)大程度上，我國的貸款利率已基本實(shí)現(xiàn)市場化，國債利率市場化程度較高，已經(jīng)達(dá)到美國當(dāng)年推出國債期貨時(shí)的利率市場化水平。

進(jìn)行國債期貨交易的目的是為了穩(wěn)定所持債券頭寸的未來收益

利率市場化的直接結(jié)果是利率的波動(dòng)將變得頻繁，進(jìn)而導(dǎo)致利率風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大，利率相關(guān)證券持有者的未來收益不穩(wěn)定。利用國債期貨規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，最基本的做法是在期貨市場上作一筆與現(xiàn)貨市場數(shù)量相等、合約標(biāo)的盡可能相同而交易方向相反的國債期貨交易，到期時(shí)再對所持國債期貨頭寸進(jìn)行對沖平倉，使現(xiàn)貨市場與期貨市場綜合盈虧狀況為零，套期保值的目的即達(dá)到。從套期保值的目的出發(fā)，進(jìn)行國債期貨交易的目的是為了穩(wěn)定所持債券頭寸的未來收益。因此，無論將來利率上升還是下降，套期保值者的效用應(yīng)該保持不變（這里的效用可以用財(cái)富狀況來衡量）。

在我國，規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)存在現(xiàn)實(shí)的需求。如2004年10月29日，中國人民銀行宣布上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸基準(zhǔn)利率，債券市場應(yīng)聲而下，其原因在于我國至今尚未推出真正意義上的市場做空機(jī)制，債券市場在缺乏充足的避險(xiǎn)工具情況下利率風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)。近幾年來，央行對具體利率水平的調(diào)整固然重要，但更重要的是其向市場傳達(dá)了利率結(jié)構(gòu)調(diào)整和利率市場化的信息。在這種情況下，國債期貨的推出越來越顯示出其必要性。

轉(zhuǎn)貼于中國論文下載中心1997年以后，國債發(fā)行規(guī)模一直保持較高水平

2.國債現(xiàn)貨市場的發(fā)展與完善。任何期貨市場的發(fā)展都要以現(xiàn)貨市場為依托。國債期貨的推出必須建立在國債現(xiàn)貨市場發(fā)展與完善的基礎(chǔ)上。關(guān)于我國國債現(xiàn)貨市場的發(fā)展?fàn)顩r，可以從國債發(fā)行規(guī)模和期限結(jié)構(gòu)、國債可流通比例與交易規(guī)模、國債持有結(jié)構(gòu)等幾個(gè)方面進(jìn)行分析。

首先，從國債發(fā)行規(guī)模上看，自1981年恢復(fù)國債發(fā)行以來，我國國債的發(fā)行規(guī)模呈穩(wěn)步增長趨勢，特別是1997年以后，國債發(fā)行規(guī)模一直保持較高水平（見表1、表2）。隨著GDP增長，國債余額占GDP比重會(huì)以2倍以上速度增長。

表1中國國債發(fā)行情況（單位：億元）

年份實(shí)際發(fā)行數(shù)期限(年)余額(億元)國債余額/GDP

199724122—1055487.5%

19983808.73—1077669.9%

199940153—101052412.8%

200046571—101367415.36%

200148843—201561816.3%

20025934.33—301933618.9%

20036280.10.3—20——

20046924———

資料來源：《中國人民銀行統(tǒng)計(jì)季報(bào)》、《金融市場統(tǒng)計(jì)月報(bào)》1997—2003年。

表21997—2004年中國GDP增長率年份19971998199920002001200220032004

GDP增長率8.8%7.8%7.1%8.0%7.5%8.3%9.3%9.5%

資料來源：《中國統(tǒng)計(jì)年》，2004年。

國債市場容量的擴(kuò)大，有利于促進(jìn)國債期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮，從而促進(jìn)真正的市場利率的形成。雖然我國國債的總體發(fā)行規(guī)模占GDP的比例小于西方發(fā)達(dá)國家45％—60％的水平，但是，我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展必然要求中央財(cái)政負(fù)債水平的提高。比較世界上其他國家在推出國債期貨時(shí)的國債規(guī)模（參見圖3），美國在推出國債期貨時(shí)期國債余額達(dá)3000多億美元，占GDP的比重為16.67％，而日本在1985年推出國債期貨時(shí)，國債余額占GDP的比重達(dá)50.567％?？梢姡覈壳皣鴤?guī)模已達(dá)到當(dāng)年美國推出國債期貨時(shí)的水平，基本能夠滿足國債期貨推出的需要。

此外，通過對表1的分析，可以發(fā)現(xiàn)在國債的期限結(jié)構(gòu)上，過去的2—5年中期國債占80％以上的局面已有所改變，長期國債發(fā)行比例增加，1年以內(nèi)的短期國債也開始發(fā)行。國債期限結(jié)構(gòu)的多樣化，有利于國債期貨標(biāo)準(zhǔn)化合約的設(shè)計(jì)。同時(shí)，在當(dāng)前利率水平較低而利率上調(diào)可能性較大的情況下，投資者對短期國債的需求量往往會(huì)很大，中央財(cái)政適時(shí)發(fā)行短期國債，在一級市場順利發(fā)行的同時(shí)，還有利于活躍國債二級市場。

其次，從國債流通規(guī)模上看，我國國債可流通比例不斷提高。1997年國債可流通比例為40.7％，到2000年可流通國債比例提高到54％，2001年又達(dá)到63.1％。與1995年相比，我國可流通國債的數(shù)量增加了近10倍?？闪魍▏鴤菄鴤谪浐霞s的真正標(biāo)的，國債可流通比例的增加不僅提高了債券市場的流動(dòng)性，也為國債期貨的推出創(chuàng)造了條件。

國債現(xiàn)貨市場已經(jīng)能夠?yàn)閲鴤谪浀耐瞥鎏峁﹫?jiān)實(shí)的現(xiàn)貨市場基礎(chǔ)

再次，從國債交易規(guī)模上看，可流通國債比例的增加提高了債券市場的流動(dòng)性，大大活躍了國債現(xiàn)貨市場以及國債回購市場的交易（見表3）。

表3中國國債交易情況（單位：億元）

年份19961997199819992000200120022003

現(xiàn)貨交易5029.23582.86059.95300.94157.54815.68708.75756.1

回購交易13008.612876.116262.812890.514733.715487.624419.752999.9

合計(jì)18037.816458.922322.718191.418891.220303.233128.458756.0

資料來源：《中國經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)》。

此外，2004年5月20日，銀行間市場正式推出國債買斷式回購業(yè)務(wù)，即國債持有人將國債賣給購買方的同時(shí)，交易雙方約定在未來某一日期，賣方再以約定價(jià)格從買方買回相等數(shù)量同種國債的交易行為。這一國債交易方式的設(shè)計(jì)，客觀上提供了做空的可能：債券市場的投資者可以在回購期間內(nèi)賣出債券，在回購期滿時(shí)買回，這樣即使在市場下跌時(shí)，賣空的一方也可以獲利。作為一種介于國債現(xiàn)貨與期貨之間的交易方式，買斷式回購國債的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)可以為國債期貨交易的制度設(shè)計(jì)提供有益的參考。

最后，從國債持有結(jié)構(gòu)上看，自1997年國家規(guī)定銀行系統(tǒng)必須推出交易所網(wǎng)上流通系統(tǒng)后，證券公司及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)成了國債現(xiàn)貨市場上的流通主體。雖然我國國債持有者結(jié)構(gòu)中，期滿兌付型個(gè)人投資者比例仍占60％以上，但是就對國債期貨的推出起實(shí)質(zhì)性作用的可流通國債而言，其70％以上掌握在商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司以及證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者手中。機(jī)構(gòu)投資者特有的專業(yè)理財(cái)能力以及對國債收益率的套期保值需求為國債期貨的推出提供了堅(jiān)實(shí)的市場基礎(chǔ)。

相較于20世紀(jì)90年代初的國債市場，我國目前的國債現(xiàn)貨市場已有了長足的發(fā)展。雖然在可流通國債比例、國債期限結(jié)構(gòu)等方面還存在一些不足，但我國的國債現(xiàn)貨市場已基本具備了退出國債期貨的條件，已經(jīng)能夠?yàn)閲鴤谪浀耐瞥鎏峁﹫?jiān)實(shí)的現(xiàn)貨市場基礎(chǔ)。

一系列法規(guī)的頒布為我國重新推出國債期貨提供了較充足的法律依據(jù)

3.法律法規(guī)及監(jiān)管體系的完善。鑒于當(dāng)年國債期貨交易的教訓(xùn)，在重新推出國債期貨之前，必須重視監(jiān)管體系的建設(shè)。

我國期貨法規(guī)的建設(shè)在近十年來取得了很大的進(jìn)步，相關(guān)法規(guī)的推出對整頓市場秩序、促進(jìn)期貨市場順利運(yùn)行方面起了積極作用。如1996年國務(wù)院轉(zhuǎn)批《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)期貨市場工作的請示》，1998年國務(wù)院《關(guān)于進(jìn)一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》，1999年以來，國務(wù)院又頒布了《期貨交易管理暫行條例》及與之配套的《期貨交易所管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司管理辦法》、《期貨經(jīng)紀(jì)公司高級人員任職資格管理辦法》和《期貨業(yè)從業(yè)人員資格管理辦法》等。這一系列法規(guī)的頒布為我國重新推出國債期貨提供了較充足的法律依據(jù)。

在期貨監(jiān)管體系方面，2000年12月29日中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)的成立使我國期貨業(yè)形成了由證監(jiān)會(huì)、期貨業(yè)協(xié)會(huì)和交易所組成的三級監(jiān)管體系。此外，隨著我國證券市場和商品期貨市場的發(fā)展，證券交易所和期貨交易所都已形成了一套比較完善的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和防范機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)防范和抵御能力大大增強(qiáng)。

推出國債期貨的風(fēng)險(xiǎn)分析與防范

不完善的交易所交易制度是國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的溫床

1.國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)分析。國債期貨具有“雙刃劍”的作用，在規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)和促進(jìn)國債價(jià)格發(fā)現(xiàn)的同時(shí)，又由于其自身的“高杠桿性”和雙向交易等獨(dú)特交易方式而存在極大的風(fēng)險(xiǎn)。按風(fēng)險(xiǎn)形成原因分，國債期貨市場的風(fēng)險(xiǎn)大致可以分為以下四類。

（1）宏觀因素和政策因素變化而引起的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化以及特定時(shí)期政府政策的變化，會(huì)引起市場資金供求狀況的變化，影響市場利率的正常變動(dòng)，進(jìn)而影響投資者對市場利率走向的預(yù)期，導(dǎo)致國債期貨價(jià)格大幅波動(dòng)，從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。這類風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生往往無法回避，屬于不可控制風(fēng)險(xiǎn)。

（2）市場流動(dòng)性原因引起的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。所謂流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，是指由于國債期貨合約的流動(dòng)性不足或國債期貨市場資金的流動(dòng)性不足造成的風(fēng)險(xiǎn)。國債期貨合約的流動(dòng)性大小與合約的設(shè)計(jì)有關(guān)。在投資者有開倉或平倉需要時(shí)，如果市場能夠滿足其需要，則該國債期貨市場上的合約具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，如果市場無法使投資者的需要得到滿足，則可能會(huì)發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)。國債期貨市場資金的流動(dòng)性包括用于國債期貨交易的資金量的大小以及資金能否及時(shí)到位兩個(gè)方面。一定的國債期貨交易規(guī)模要求有相應(yīng)的資金量的支持，否則期貨交易就無法順利完成。此外，在保證金制度下，還要求投資者的資金能夠及時(shí)補(bǔ)充保證金的需要。

（3）交易制度不完善而引發(fā)的制度性風(fēng)險(xiǎn)。交易所是國債期貨推出后的交易場所，交易所交易制度設(shè)計(jì)是否合理、風(fēng)險(xiǎn)控制能力是否充足，關(guān)系到國債期貨交易能否順利進(jìn)行?！?.27”國債期貨事件的教訓(xùn)已經(jīng)表明，不完善的交易所交易制度是國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的“溫床”。

（4）投資者個(gè)人原因或投資機(jī)構(gòu)原因造成的風(fēng)險(xiǎn)。國債期貨市場應(yīng)該是一個(gè)理性投資的市場，任何非理性的行為都會(huì)對市場產(chǎn)生不利的影響。此外，投資者的惡意違規(guī)操作行為也會(huì)擾亂正常的市場秩序，引發(fā)國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)。

充分認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)和重視風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控是國債期貨市場研究的核心

2.國債期貨風(fēng)險(xiǎn)防范。作為一種基于規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)需求而產(chǎn)生的金融衍生工具，國債期貨交易所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和損失并不是工具本身的錯(cuò)誤。在承認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)客觀存在的前提下，我們更應(yīng)該重視的是風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建設(shè)，特別是在金融體制改革不斷深化和全球金融一體化程度不斷提高的情況下，充分認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)和重視風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控是國債期貨市場研究的核心。分析和總結(jié)CBOT以及香港國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控和防范的經(jīng)驗(yàn)，可以得出國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)防范的一些基本措施。

（1）國債期貨合理定價(jià)是起點(diǎn)。根據(jù)無套利定價(jià)理論，期貨價(jià)格等于現(xiàn)貨價(jià)格加上持倉費(fèi)?？紤]到國債附息，合理的國債期貨價(jià)格應(yīng)該等于國債現(xiàn)貨價(jià)格加上融資成本減去國債票面利息收入。根據(jù)遠(yuǎn)期合同定價(jià)公式，國債期貨價(jià)格可用數(shù)學(xué)公式表示如下：

F（0,t）＝S×（1＋I(xiàn)－R）

其中，S：國債現(xiàn)貨價(jià)格

I：在國債期貨合約有效期內(nèi)的融資成本率

R：0到t時(shí)刻內(nèi)的國債票面應(yīng)計(jì)利息率

在有效率的市場上，由于套利者的存在，國債期貨價(jià)格應(yīng)滿足上述公式。因此，在公平、公開、公正的國債期貨市場上，應(yīng)該有一個(gè)權(quán)威的國債期貨價(jià)格的存在。由于定價(jià)是國債期貨交易的開端，所以，國債期貨的合理定價(jià)是防范國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)的起點(diǎn)。

（2）實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系的建設(shè)是核心。國債期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，關(guān)鍵是在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前要對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行必要的預(yù)防，在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之時(shí)要能做出及時(shí)的反應(yīng)?！?.27”國債期貨事件發(fā)生的一個(gè)重要原因就是上海證券交易所沒能對空方的高風(fēng)險(xiǎn)違規(guī)行為做出及時(shí)反應(yīng)。風(fēng)險(xiǎn)防范的有效措施是建立實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系。實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系的建立是一項(xiàng)復(fù)雜的工程。包括指標(biāo)體系和統(tǒng)計(jì)查詢體系兩大部分的建設(shè)。根據(jù)多個(gè)指標(biāo)的指示和對十多個(gè)項(xiàng)目的檢測，可以對國債期貨交易過程中的潛在風(fēng)險(xiǎn)做出很好的反應(yīng)，從而達(dá)到有效地防范風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。

（3）交易所交易制度的建設(shè)是關(guān)鍵。交易所是國債期貨推出后集中交易的場所，也是防范國債期貨交易風(fēng)險(xiǎn)的主要部門，因?yàn)閲鴤谪浗灰罪L(fēng)險(xiǎn)首先發(fā)生在交易所內(nèi)。交易所在防范風(fēng)險(xiǎn)方面，第一道措施應(yīng)是國債期貨交易會(huì)員資格審批制度，從源頭上保證國債期貨參與者的素質(zhì)。其次，實(shí)行較高的保證金水平以及每日無負(fù)債結(jié)算制度。在國債期貨推出初期，投資者對其認(rèn)識(shí)不足，市場風(fēng)險(xiǎn)可能較大，較高的保證金水平可以減小國債期貨的“杠桿效應(yīng)”，同時(shí)，可以通過每日無負(fù)債結(jié)算制度控制一天之內(nèi)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。再次，實(shí)行限倉制度和大戶報(bào)告制度，目的在于防止少數(shù)投資者對國債期貨市場的操縱，最后，實(shí)行漲跌停板制。雖然CBOT在國債期貨交易中不設(shè)漲跌停板，但是，漲跌停板的設(shè)置能夠有效地緩減或抑制一些突發(fā)事件和過度投機(jī)行為對國債期貨價(jià)格的巨大沖擊，減緩每一交易日的價(jià)格波動(dòng)，能有效抑制風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

（4）培養(yǎng)成熟的機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者特有的專業(yè)理財(cái)隊(duì)伍和專業(yè)投資能力可以減少非理對國債期貨價(jià)格的影響，從而減小國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。此外，在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者往往具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)抵抗能力，能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)造成的損失降到最小。

（5）國債期貨交易法規(guī)的完善是保障。法律法規(guī)的作用在于從根本上規(guī)范國債期貨市場各類行為主體的行為，防范市場風(fēng)險(xiǎn)，對現(xiàn)有的有關(guān)法律法規(guī)、規(guī)章制度進(jìn)行補(bǔ)充、修改和完善，同時(shí)補(bǔ)充出臺(tái)一些針對金融衍生品市場的管理法規(guī)，為國債期貨在中國的順利運(yùn)行奠定良好的基礎(chǔ)。

我國國債期貨市場構(gòu)想

再次推出國債期貨的條件也越來越成熟

國債期貨在我國的發(fā)展雖然經(jīng)受了1995年被叫暫停的挫折，但這可以使我們認(rèn)識(shí)到當(dāng)年國債期貨市場中存在的問題，并為我國再次推出國債期貨提供經(jīng)驗(yàn)。隨著我國金融體制改革的逐步深入、利率市場化的一步步推進(jìn)、國債市場的進(jìn)一步發(fā)展以及整個(gè)期貨市場的回暖，再次推出國債期貨的條件也越來越成熟。在我國再次推出國債期貨成為可能的情況下，我們就我國未來的國債期貨市場提出以下幾點(diǎn)構(gòu)想：

首先，在國債期貨市場的市場架構(gòu)上，以交易所為依托，實(shí)行國債期貨有組織的高度集中交易；以期貨經(jīng)紀(jì)公司或證券經(jīng)紀(jì)公司為橋梁，對它們實(shí)行嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入，保證投資者交易意愿的順利達(dá)成；以機(jī)構(gòu)投資者為主力，用其專業(yè)投資能力保證國債期貨市場上投資者行為的理性。

其次，在政策建議上，提倡建立全國性國債二級市場，改變目前國債現(xiàn)貨市場分割的狀況，使國債期貨價(jià)格有一個(gè)統(tǒng)一的現(xiàn)貨價(jià)格基礎(chǔ)；在我國目前國債品種還不是特別豐富的情況下，建議在國債期貨市場上采用“混合交割”制度，引入“轉(zhuǎn)換因子”，緩解現(xiàn)券品種不足與期貨合約交割的矛盾，完善期貨交易法規(guī)，為國債期貨交易提供堅(jiān)實(shí)的法律基礎(chǔ)。

最后，在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，高度重視國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)管理。在證監(jiān)會(huì)、中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)以及交易所三級監(jiān)管的基礎(chǔ)上，特別強(qiáng)調(diào)交易所風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控體系的建設(shè)，利用市場準(zhǔn)入制度、保證金制度、漲跌停板制度、每日無負(fù)債結(jié)算制度以及限倉制度等防范國債期貨市場風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，鼓勵(lì)經(jīng)紀(jì)公司和機(jī)構(gòu)投資者利用先進(jìn)的審計(jì)制度防范自身內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。

國債期貨最為一種重要的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，在金融體制改革深入、利率市場化程度不斷提高、利率風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大的今天，其作用越來越大。在吸取當(dāng)今國債期貨交易的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，再次推出國債期貨，必能充分發(fā)揮其規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)現(xiàn)國債價(jià)格的功能。因此，國債期貨在我國有廣闊的發(fā)展前景。

結(jié)論

國債期貨在我國具有很大的發(fā)展空間

本文首先分析了“3.27”國債期貨事件，揭示國債期貨市場的一些基本規(guī)律，并論述了在我國推出國債期貨的重要現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)于國債期貨推出的基本條件，文章從利率的市場化程度、國債現(xiàn)貨市場狀況以及法律法規(guī)的完善狀況三個(gè)方面進(jìn)行分析，在參考美國當(dāng)年推出國債期貨的市場條件的基礎(chǔ)上，用不確定條件下的風(fēng)險(xiǎn)決策模型和參數(shù)估計(jì)模型進(jìn)行定量分析，發(fā)現(xiàn)我國已經(jīng)基本具備再次推出國債期貨的條件。